2024龙年春节前夕，东方财富网转载《证监会会同公安机关严惩操纵市场恶意做空》一文，证监会重磅发声，表示对“违法操纵市场恶意做空”行为保持“零容忍”的高压态势，坚决重拳打击，让违法操纵、恶意做空者“倾家荡产、牢底坐穿”。

做空机制本是市场的一种正常交易制度，但恶意做空却严重扰乱金融市场的良性秩序。《中华人民共和国法》和《中华人民共和国刑法》及相关规定并没有“恶意做空”的法律概念，追根溯源，“恶意做空”一词源自2015年股灾之后，央行旗下媒体《金融时报》于7月4日头条版块刊登了题为《打击恶意做空刻不容缓》的文章，提到“对恶意做空者，坚决打击”，“恶意做空”自此在网络发酵。通说指“市场操纵行为，比如跨市场、跨期现市场操纵”[1]，主要以制造、夸大和扩大看空预期为特征，广义上还可以包括以此为特征的编造、传播虚假信息行为[2]。恶意做空行为达到相当的法益侵害时，便可由刑法规制，关联性罪名主要为《刑法》第182条“操纵、期货市场罪”，本罪属于典型的“白领犯罪”，具有较强的技术性、专业性。本文拟从《刑法》的相关规定分析恶意做空等操纵市场行为的刑法边界。

一、操纵、期货市场罪的行为特征

2019年《法》第四次修订时，在操纵市场四种行为的基础上新增了三类行为样态。具体如下：

为适应新时期打击金融犯罪的需要，提升惩治操纵市场罪的威慑效果，与《法》保持衔接，2020年通过的《刑法修正案十一》对第182条“操纵、期货市场罪”进行了同步修订，从刑法层面进一步明确对“虚假申报操纵”“蛊惑交易操纵”“抢帽子操纵”等新型操纵市场行为追究刑事责任，大幅提升了违法犯罪成本：

依据“操纵”核心要素的差异，上述行为可划分为交易型操纵、信息型操纵以及其他滥用优势的操纵：

二、操纵市场行为的刑法边界—立案追诉标准

三、操纵、期货市场罪行为特征司法认定的难点问题

1、洗售交易操纵。是指在自己实际控制的账户之间进行交易，或者以自己为交易对象，自买自卖期货合约的操纵行为。

最高法、最高检、公安部、中国证监会联合发布依法从严打击犯罪典型案例（2022年9月8日发布）中，法院认为：被告人鲜某系某金融信息服务股份有限公司董事长、法定代表人及实际控制人，鲜某通过控制上市公司信息的生成以及信息披露的内容，误导投资者作出投资决策，影响交易价格与交易量，并进行相关交易，其行为已构成操纵市场罪。【典型意义】在信息型操纵案件中，应当结合当事人控制信息的手段、对交易价格、交易量的影响、情节严重程度等认定是否构成操纵市场犯罪。上市公司实际控制人、高级管理人员利用其特殊地位，迎合市场热点，控制信息的生成或信息披露的内容、时点、节奏，进行误导性披露，是信息型操纵犯罪的重要手段。其本质是行为人通过控制公开披露的信息，误导投资者作出投资决策，扭曲价格正常形成机制，影响交易价格或者交易量。

3、抢帽子交易操纵。指对、发行人公开作出评价、预测或者投资建议，同时进行反向交易的操纵行为。

首先，《刑法》规制的犯罪主体身份的变化。《法》在2019年修订前，“抢帽子交易操纵”在《操纵指引》第35条至第37条，以及最高人民检察院、公安部2010年5月印发的《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》（公通字〔2010〕23 号）第39条第一款第（七）项均有规定，但其中对“抢帽子交易操纵”的犯罪主体均有特殊限定，即要求操纵主体具有“公司、咨询机构、专业中介机构及其工作人员”的特殊身份。如最高人民检察院2018年发布的第十批指导性案例（例检第39号）中，某公司经纪人朱某在“谈股论金”电视节目公开评价、预测及推介并抛售非法获利，被判犯操纵市场罪。该案例的【指导意义】在于：“公司、咨询机构、专业中介机构及其工作人员，违反规定买卖或者持有相关后，对该或者其发行人、上市公司作出公开评价、预测或者提出投资建议，通过期待的市场波动谋取利益的，构成‘抢帽子’交易操纵行为。发布投资咨询意见的机构或者从业人员往往具有一定的社会知名度，他们借助影响力较大的传播平台发布诱导性信息，容易对普通投资者交易决策产生影响。其在发布信息后，又利用价格波动实施与投资者反向交易的行为获利，破坏了市场管理秩序，违反了市场公开、公平、公正原则，具有较大的社会危害性，情节严重的，构成操纵市场罪。”

随着2019年《法》修订，明确取消了“抢帽子操纵”主体的特殊身份限制，《操纵市场刑事司法解释》亦取消了“抢帽子操纵”刑事犯罪的特殊主体身份限制。2020年11月6日，最高检、证监会联合发布违法犯罪典型案例，证监会对知名主持人廖某强操纵市场案进行处罚，即是对非特殊身份主体从事“抢帽子”操纵市场处罚第一案。2020年《刑法修正案（十一）亦予以呼应，正式将该行为入刑，将犯罪主体修订为一般主体，除了持有金融监管机构发放的执业牌照的主体能够成立犯罪外，一般主体也能成立犯罪，即只要行为人的推荐、预测、评价与价格波动之间具有因果关系，即可入罪。原因在于：随着自媒体等现代通讯传播技术的发展，非持牌机构及一般公民也具有较高的影响力，足以对投资者进行误导，因而有必要予以刑事规制，但在司法认定上应当持相对慎重的态度。机构及其从业人员应当以客户利益为导向，负有从业禁止义务，以防发生关联交易从而破坏其与客户之间的代理关系、信赖关系。然而，非持牌机构及一般公民不负有从业禁止义务，也不存在代理关系、信赖关系，司法认定上理应更为严格[4]。

其次，“抢帽子交易操纵”须同时具有“反向交易”行为，但“反向交易”却又并非判断抢帽子交易客观方面的唯一依据。对于利用“黑嘴”公司荐股操纵的行为，如果有其他证据能够证明行为人有滥用自身优势、对交易价格或交易量进行操纵的主观故意，其公开荐股行为与交易价格、交易量的变动之间存在刑法上的因果关系，那么即使行为人未进行反向交易，也有按照刑法第182条第7款被定罪的可能。对于影响交易价格或者交易量的评价，可参考《操纵指引》第14条规定: “指行为人的行为致使交易价格异常或形成虚拟的价格水平，或者行为人的行为致使交易量异常或形成虚拟的交易量水平。”

4、虚假申报操纵。《刑法》第182条关于虚假申报操纵的规定基本采纳了《法》第55条的表述，根据《操纵指引》第38条规定，虚假申报操纵是指行为人做出不以成交为目的的频繁申报和撤销申报，误导其他投资者，影响交易价格或交易量。《操纵指引》第39条认定频繁申报和撤销申报指行为人在同一交易日内，在同一的有效竞价范围内，按照同一买卖方向，连续、交替进行3次以上的申报和撤销申报。

通常情况下，撤销申报是判断行为人是否具有操纵市场故意的主要依据，也是成立虚假申报操纵行为的构成要件要素，但在某些特殊情况下，市场申卖总量极小，操纵主体的涨停价申买可以不必撤单，也基本不会成交，基于罪刑法定原则，不能认定为虚假申报行为。但从法益的实质危害性看，该行为无疑仍是对市场价量的操纵，如有其他证据证明其具有“不以成交为目的”的虚假申报，也有按《刑法》第182条第一款第七项兜底条款认定成立操纵市场罪的可能[5]。

四、结语

操纵市场违法犯罪行为，严重破坏市场管理秩序，危害投资者合法权益和国家金融安全。在监管机构对金融市场的强监管态势下，市场主体应加强法治思维和刑事合规意识，在开展业务的过程中，坚守法治底线，明确恶意做空等操纵市场行为的刑法边界。《刑法》第182条不仅规定了单位可以成立本罪的犯罪主体，而且根据《刑法》第37条之一规定：“因利用职业便利实施犯罪，或者实施违背职业要求的特定义务的犯罪被判处刑罚的，人民法院可以根据犯罪情况和预防再犯罪的需要，禁止其自刑罚执行完毕之日或者假释之日起从事相关职业，期限为三年至五年。”据此，上市公司的董事、监事、高级管理人员等利用其经营管理上市公司的便利操纵上市公司交易构成犯罪的，可能会被法院同时被判决禁止其在一定时间内从事上市公司管理工作等职业；公司、投资咨询机构、专业中介机构从业人员利用职业便利实施操纵市场行为的，可能会同时被判决禁止其从事与相关的职业。警钟长鸣，慎终如始！